Τα πραγματικά επιτόκια και η "κρυφή" γοητεία του ελληνικού χρέους.


Τα πραγματικά επιτόκια και η "κρυφή" γοητεία του ελληνικού χρέους.

Η διετία 2020 – 2021 τείνει να εξελιχθεί σε μία "χρυσή ευκαιρία” για το δημόσιο χρέος καθώς η παρατεταμένη διεθνής κρίση υποχρεώνει την ΕΚΤ να κινείται επ' αόριστον μέσα από "έκτακτες” πολιτικές (PEPP, TLTROs III, κ.λ.π.) σε ένα περιβάλλον αποπληθωρισμού. 

Η "κρυφή γοητεία” των ελληνικών ομολόγων πηγάζει από το "περιβάλλον” αυτό καθώς τα πραγματικά επιτόκιά τους παραμένουν τα υψηλότερα στην Ευρώπη, παρ' ότι την ίδια στιγμή τα ονομαστικά έχουν πέσει σε πρωτοφανή χαμηλά επίπεδα. 

Το πραγματικό επιτόκιο ισούται με το ονομαστικό μείον τον πληθωρισμό. 

Με το τρέχον ονομαστικό επιτόκιο του δεκαετούς να έχει "πέσει” κάτω από το 1% και τον πληθωρισμό να κινείται σταθερά σε αρνητικά επίπεδα (ο εναρμονισμένος ΔΤΚ στο – 0,6% το 2020 και στο + 0,6% το 2021), ιδιαίτερα λόγω της πανδημίας και της ύφεσης – το "πραγματικό” δηλαδή αποπληθωρισμένο επιτόκιο έχει εκτιναχθεί κοντά στο 1,5%. 

Βέβαια αναμένεται ότι η ανάκαμψη της οικονομίας το 2021 και της ιδιωτικής κατανάλωσης θα περιορίσει αυτή την "κρυφή” γοητεία των ελληνικών ομολόγων και πολύ πιθανώς να οδηγήσει και τα πραγματικά επιτόκια σε αρνητικά επίπεδα το 2021. Όμως και αυτή η προοπτική καθιστά τις τρέχουσες εκδόσεις όπως και αυτές που θα ακολουθήσουν μέχρι τα τέλη του 2020 εξαιρετικά περιζήτητες δεδομένου ότι ήδη η κ. Λαγκάρντ έριξε κάποιες προειδοποιητικές... βολές πρόσφατα, σύμφωνα με τις οποίες ακόμα και αν ο πληθωρισμός κινηθεί τείνοντας στο 2% οι πολιτικές της ΕΚΤ (PEPP, TLTROs III) δεν θα αλλάξουν για κάμποσο διάστημα. 

Επιπρόσθετα οι εξαιρετικά μικρές ποσότητες χρέους που "βγαίνουν” στην πρωτογενή και την δευτερογενή αγορά με κάθε έκδοση (μικρότερες από κάθε άλλη χώρα της Ευρωζώνης) αυξάνουν κατακόρυφα την πυκνότητα της ζήτησης συμπιέζοντας τα ονομαστικά επιτόκια ακόμα και πέραν της επιθυμίας του εκδότη... 

Αυτό συμβαίνει και για ένα άλλο επίσης "εξωτερικό” λόγο. 

Έχει γίνει πλέον γνωστό και σαφές στους επενδυτές ότι έχει ακυρωθεί κάθε κίνδυνος για τα ομόλογα αυτά αφού η ΕΚΤ στο πλαίσιο του PEPP είναι σε ετοιμότητα να αγοράσει ελληνικά ομόλογα περισσότερα από όσα υπάρχουν διαθέσιμα στην αγορά. Και ήδη έχει αγοράσει ομόλογα σε τρέχουσες τιμές περί τα 12,9 δις ευρώ. 

Αυτό, δηλαδή το όριο αγορών της ΕΚΤ να είναι μεγαλύτερο από το συνολικό ποσό των διαθέσιμων στην δευτερογενή αγορά ομολόγων, δεν συμβαίνει για καμία άλλη χώρα της Ευρωζώνης... 

Σ' αυτό το περιβάλλον – που έχει διαμορφωθεί λόγω της διεθνούς κρίσης και θα διατηρηθεί επ' αόριστον σύμφωνα με την Λαγκάρντ – για τα ελληνικά ομόλογα υπάρχει και μία επιπλέον εγγύηση, το μαξιλάρι των 38 – 38 δισ. ευρώ το οποίο παραμένει έτοιμο προς χρήση. 

Η σύνθεση αυτή αυτών των προϋποθέσεων/εγγυήσεων πέραν του ότι είναι πρωτοφανής στα ιστορικά δεδομένα του δημόσιου χρέους στην Ελλάδα, παραμένει πρωτοφανής και για τα δεδομένα της Ευρωζώνης. 

Αλλά παρ' όλα αυτά οι οίκοι αξιολόγησης με κριτήριο το μέγεθος του χρέους το διατηρούν σε διαβάθμιση non investment grade. 

Αυτό βέβαια υπό τις παρούσες συνθήκες δεν επηρεάζει παρά ελάχιστα την εξυπηρέτησή του, αλλά παρ' όλα αυτά η τρέχουσα κατάστασή του διατηρείται σε πλήρη εξάρτηση από την ισχύ του PEPP και του έκτακτου χαρακτήρα του. 

Σε αυτό το περιβάλλον το 2021 αναμένεται μία χαμηλών τόνων βελτίωση της διάρθρωσής του που θα περιλαμβάνει σύμφωνα με τον προϋπολογισμό και μία μείωσή του ως ποσοστό του ΑΕΠ. 

Συγκεκριμένα ο κατ' αρχήν στόχος είναι η μείωσή του, από 197,4% του ΑΕΠ να περιορισθεί σε 184% του ΑΕΠ, κυρίως λόγω της αυξητικής τάσης του μεγέθους του ΑΕΠ, παρά την μικρή αύξησή του σε απόλυτους αριθμούς από 337 δις ευρώ φέτος σε 342 δισ, ευρώ το 2021. 

Η σύνθεσή του όμως αναμένεται να βελτιωθεί, καθώς η προσπάθεια να αυξηθεί κάπως η προσφορά με νέους τίτλους θα οδηγήσει τόσο μέσα στο 2020 όσο και μέσα στο 2021, σε εκδόσεις ομολόγων οι οποίες θα εξισορροπηθούν για να μη αυξηθεί το χρέος, με μειώσεις εκδόσεων σε έντοκα γραμμάτια, αλλά και την προεξόφληση σημαντικού μέρους του δανείου του ΔΝΤ. 

Στόχος είναι να μετακινηθούν περισσότερα από 5-6 τουλάχιστον δις χρέους εντόκων και δανείου ΔΝΤ, σε ομόλογα μεσομακροπρόθεσμα με χαμηλότερες αποδόσεις που θα ανταποκρίνονται στην αυξημένη ζήτηση της πρωτογενούς και δευτερογενούς αγοράς. 

 Του Γ. Αγγέλη


8/10/2020



         ΣΧΕΤΙΚΑ ΘΕΜΑΤΑ